货币溢价，山寨币能否与比特币竞争？

固定供应的加密资产市场竞争激烈，而这类山寨币处于比特币的阴影之下，因为比特币无论是在影响力、流动性还是市场支配地位方面都有优势。凭借其先发优势和核心货币政策，比特币已成为原生稀缺数字资产新时代的领导者。一个引起投资者关注的问题是，固定供应的山寨币是否有机会与比特币竞争或共存。这些数字资产能否成为稳健的货币？还是这些数字资产本身就代表了资产的错配？基于PlanB研究提出的S2F关系（基于比特币的历史数据），我比较了比特币、莱特币、比特币现金、达世币和Decred的货币溢价。通过对比特币数据的多个子集进行合理化，同时还与相关性较低的贵金属市场进行比较，该关系模型显示各种货币之间的相关性高达 95%。 （蓝狐注：S2F，指Stock-to-Flow，单位时间存量与产量的比较。）

稀缺

S2F（Stock-to-Flow）作为稀缺性的衡量标准，它在大宗商品（尤其是贵金属）和固定供应的加密货币市场中都备受关注。 Saifedean Ammous 根据“比特币标准”中货币的历史演变，详细探讨了这一概念，其中稀缺资产由于高 S2F 比率而显示出货币溢价。 Nick Szabo 用“不可伪造的高成本”这一短语巧妙地表达了这一想法，该短语描述了一种生产成本不高以获取货币溢价的资产。

“古董、时间和黄金有什么共同点？”共同点是它们都很昂贵，要么是原始成本，要么是它们历史上不可复制、昂贵的东西，很难模仿。 “尼克·萨博（2008）

“贵金属和收藏品因其高昂的生产成本而具有不可伪造的稀缺性。这些资产的价值在很大程度上独立于任何可信赖的第三方。” Nick Szabo (2005） (蓝狐笔记：也就是说，由于这些资产的稀缺性来自于它们高昂的生产成本，它具有天然的防伪门槛，这赋予了它内在的价值。而这种内在的价值不受第三方影响。）

不可伪造的高成本

之所以不可伪造且价格昂贵，是因为其生产过程的实际成本很高，或者说不可伪造。

这里有一些例子：

班克斯的《拿着气球的女孩》既有艺术家、社会和情境资本的基本特征叙事，也有创作过程中独特的标志性事件（uniqueness）。

· 建设和运营金矿需要大量资金和运营成本，以及从勘探到生产的成本 大量时间和人力。由于其原子特性，黄金作为一种元素在地球上的储量非常低（非常稀缺）。

·比特币的pow保证了比特币的发行必须依靠算力和电力的消耗。 Satoshi Nakamoto 的完美概念捕捉到了独特起源故事的不可伪造性以及创造了无与伦比的数字稀缺性的采矿成本（极其稀缺）。

不可伪造的高成本是实现货币溢价的先决条件，这是硬通货、价值存储候选者与低成本创造者之间的差异。供应没有明确的上限，中央政府以几乎零成本控制通货膨胀，因此法定货币不被视为稀缺货币。对于某些加密资产，由于实体可以伪造其“昂贵”，因此以下特征不能将其视为稀缺资产：

· 一种中心化代币，其最大供应量或通货膨胀率可以由多个独立实体控制。

· 币种没有硬性规定的最大供应量标准，创世时没有明确的发行计划，导致某些实体控制了币种。

·通过预挖ICO，代币生成成本几乎为零。

· 安全系统支持的货币，不需要持续消耗电力和算力，生产成本可以忽略不计。

· 安全性不足的币无法抵御外部攻击，挖矿成本低。

选择几个山寨币作为分析对象

由于中本聪的完美概念无法复制，本文的一个基本假设是，加密资产必须至少与比特币一样不可伪造。

因此，为了评估这一点，我选择了以下具有发行上限、稳定供应和明确发行计划的山寨币来评估“不可伪造的高成本”特性是否会产生具有竞争力的货币溢价。下表总结了制造每个块所需的不可伪造性的高成本。

PlanB 最近完成了一系列关于比特币 S2F 与网络价值（即市值）之间关系的研究。已经确定，具有超过 95% 的相关因子，幂律是合理存在的，类似于之前的金属市场。进一步的分析表明，当使用比特币的多个数据子集（考虑丢失的硬币、不同的时间尺度等）时，模型拟合足够稳健，可以获得可比较的幂律分布。

这些分析证实，稀缺性（通过 S2F）在很大程度上影响人类对价值的感知，通过价格表达。

幂律是罕见但重要的，常用于描述地震震级随频率分布、行星轨道速度随距离变化、生物方差分布等自然现象。幂律也可以用来描述人类行为、人口和人口密度，甚至是金融财富的分布。

（建模比特币 S2F 和市值幂律）

自然现象

比特币是世界上最具活力的自由市场资产之一。在不到 10 年的时间里，其市值从零增长到了 3200 亿美元（蓝狐注：目前超过 2000 亿美元）。比特币之所以有价值比特币有没有实体货币，是因为它为人们提供了有用的服务，而它作为一种货币的稳健性是由其日益稀缺的（S2F 比率正在上升）推动的。

它的采用不是强制性的，而是自由选择的结果。

在这个信息易于获取的时代，比特币成功地吸引了数百万人的注意力和投资。因此，可以合理地假设比特币使人类能够通过了解稀缺性来感知其价值。

与其他稀缺资产相比，比特币可以说是一种自然现象。 （蓝狐笔记：也就是说比特币是人的自然选择形成的，是自下而上的，不是自上而下的。）

山寨币和货币溢价

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2017年加密货币市场的狂热很大程度上是对“下一个比特币”的不切实际的追求，可能正是因为这种狂热（如炒作、流动性事件等），这些资产价值的估值出现了偏差从它的基值。此外，还有许多山寨币数据的生命周期不足以评估关系与山寨币数据之间的相关性。

因此，我认为 S2F 与市值之间的关系是敏感和动态的，但这种关系并不仅仅由山寨币的数据决定。 PlanB 研究认为，与个别山寨币数据建立 S2F 价值关系是不可行的，被认为是低相关性。

但是，我发现比较每个山寨币的原始 S2F 和市值数据与比特币的“重心”之间的关系更引人注目。表现良好的山寨币比比特币的幂律更有可能产生货币溢价。相反，表现不佳的山寨币不受自由市场的青睐，它们的高不可伪造性可能不足以支持持续的需求增长。

对于这些固定供应的山寨币，基于可衡量的供应数据和市值数据，我建立了 S2F 比率。考虑到哈希率的变化和其他自然发生的异常，我取了28天的平均值来计算S2F比率，以获得更清晰和更直观的效果（除了减半时数据点出现在平行水平区域之外）的情况下，通过这种方法获得的观察结果几乎没有失真）。

（28天平均S2F比率，数据源coinmetrics）

这个数据集的有趣之处在于它完全基于每日计算的发行率（预计持续 365 天）来确定 S2F 比率和记录的市值。没有考虑其他假设。

从这项研究中，将每个山寨币的数据点和分形与“重心”（即白线）进行比较，我们可以观察到：

比特币似乎“重心”确实成为了一条基线，几乎所有的数字资产都在向或试图向这条线收敛。

·比特币在每个市场周期都围绕其“重心”振荡，在减半期间与这条线紧密匹配。这些数据点的波动性是动态的、跳跃式的，表明自然价格的发现。

·莱特币也在这条线附近震荡（虽然没有那么令人信服），和比特币类似，莱特币在减半时也接近“重心”。值得注意的是，莱特币的动态性远不如比特币，价格受离散“事件”的影响更大比特币有没有实体货币，所以数据是垂直波动的，而不是像比特币那样全面波动。

·比特币现金的货币溢价似乎已经大幅下降，S2F 离散表明哈希率不稳定，导致发行不规则。

·达世币的货币溢价相对较低，只有几个点估值触及这条线。 Dash 数据中也有一个明显的异常，因为每月的主节点支付块被 28 天的平均值所平滑。 Dash 的数据点流比比特币、莱特币和比特币现金更密集，因为它的发行时间表更顺畅且没有减半。

·与本研究中的其他山寨币相比，Decred 的货币溢价在很长一段时间内（相对于其生命周期）在很大程度上超过了重心。由于分布曲线平滑，这些数据点也显得很密集。到目前为止，Decred 在 2019 年一直低于平均水平。这可能是由于对 PoS 投票权的持续需求，这为 Decred 的治理系统提供了参与权和质押奖励。

货币波动

为了进一步正式化这些观察结果，我计算了每枚代币的市值超过“重心”的天数，以确定其一生中持有额外货币溢价的比例。我还使用与这条线的最大和最小偏差来衡量“货币波动性”，即每种代币随时间保持其货币溢价的能力。这类似于 PlanB 的 S2F 比率的多重测量。

（偏离重心映射到 S2F 比率）

（对比每个山寨币S2F比率超过比特币货币溢价幂律平均值的天数）

达世币和比特币现金在过去均跌破均值，说明它们无法长期保持稳定的货币溢价。迄今为止，比特币现金表现不佳，仅比平均水平高出 36%。可以说，比特币现金作为一种没有货币溢价的资产可以被合理地贴现，因此作为一种稀缺的固定供应货币没有足够的吸引力。

比特币和莱特币的平均价格在熊市期间经历了典型的 -1000% 到 -2000% 的波动，与其他货币（不包括比特币现金）类似，它们具有高于平均 90%+ 的上涨溢价。鉴于固定供应、新生加密资产的预期波动性，我认为这是一个合理的基准，尤其是考虑到比特币的主导地位。

在这项研究中表现出色的是 Decred。 Decred 的货币溢价（相对于其生命周期）是比特币的两倍多，它在 2018 年熊市的大部分时间里持有比特币，最大负偏差仅为 -226%。与典型的 -2000% 偏差的比特币相比，Decred 的货币溢价降低了 10 倍。

这表明，在本研究中的硬币中，Decred 的货币溢价最高。这可能是由于对 POS 的潜在需求和对 Decred 治理系统的参与，这很快将占现有 Decred 供应量的 50%。这提供了另一种验证票证需求（对协议所有权和参与的需求）是购买支持的可靠来源并且对 DCR 的稀缺性有很大影响的方法。

这与 Dash 形成了有趣的对比，Dash 使用主节点治理系统，需要锁定 1,000 个 Dash 才能参与（撰写本文时为 160,000 美元，蓝狐笔记注：目前约为 100,000 美元，这意味着在目前价格，至少10万美元可以参与主节点）。这对绝大多数人来说都不是一件容易的事，尤其是与 Decred 的投票系统相比，目前需要大约 120-130 DCR（3,600-3,900 美元，Blue Fox Note：目前为 1200-1300 美元），并且 Decred 的投票机制也增加了散户投资者的投票权。对代币需求和感知稀缺性驱动因素的进一步研究有可能揭示这些不同货币溢价表现不同的原因。

结束语

这项研究假设比特币的动态增长和更令人信服的信号与 S2F 比率（即稀缺性）和人类对价值的感知（通过价格表示）有关。 ) 找到了“重心”。因此，比特币应该被视为衡量所有加密资产货币溢价的基准。

2017年山寨币的热潮及其较短的生命周期可能会在一定程度上扭曲数据，因此单独研究每种货币的S2F比率关系可能不具有代表性。随着其他市场周期的出现，必须定期重新审视这一假设。

使用比特币、莱特币、比特币现金、达世币和Decred这五种固定供应加密资产的数据，我们可以合理推断出相对于比特币的“重心”，山寨币的货币溢价是否已经开始下降表格。

可以合理地得出结论，比特币具有迄今为止最自然和最重要的货币溢价，可以说相对于其他金融资产也是如此。

根据这项研究，莱特币的表现与比特币相似，但可信度较低，未来能否维持这种溢价还有待观察。在此基础上，持有莱特币代替持有比特币只能算是炒作。

同样，鉴于市场严重低迷以及总体持续低于幂律线，我仍然不确定 Dash 是否适合作为价值储存手段。进一步研究作为稀缺性驱动因素的达世币的发行机制和激励结构，可能有助于了解达世币的货币溢价表现。

Decred 长期保持货币溢价的能力令人印象深刻。最重要的是，Decred 在本研究评估的所有指标上都表现良好，这可能是评估潜在价值存储候选者的一个有意义的切入点。